WACC und die Kostenrechnung: zwei, die nicht zusammengehören

Immer wieder findet man in der Litertaur die Idee, die WACC-Kennziffer als Basis zur Berechnung der kalkulatorischen Zinskosten in der Kostenrechnung zugrundezulegen. Die Idee ist geradezu ein Premium-Beispiel für das, was wir hier immer als undurchdachte Praktikermethoden beschreiben, denn sie vermischt Dinge, die absolut nicht zusammengehören. So entstehen Ergebnisse, die keine Aussagekraft haben und die interne Unternehmensteuerung in die Irre führen. Schauen wir mal, warum.

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Was ist der WACC?

Unter Weighed Average Cost of Capital (WACC) versteht man einen Mischzins, der Eigen- und Fremdkapitalzinsen gewichtet aggregiert. Der Fremdkapitalanteil wird dabei um den Körperschaftsteuersatz reduziert, was damit begründet wird, daß für Zinsaufwendungen steuerliche Vorteile gewährt werden:

Die Idee der gewichteten Kapitalverzinsung entstand zunächst als Methode der Unternehmensbewertung. Das hängt mit Merton Miller und Francesco Fusaro zusammen, die gezeigt haben, daß in einer Marktwirtschaft ohne Steuern der Unternehmenswert vom Verschuldungsgrad unabhängig ist. Darüber äußern wir uns an dieser Stelle nicht, außer darauf hinzuweisen, daß dies eine wenig kostenrechnerische Denkweise ist. Der Kostenrechner nämlich denkt nicht in Unternehmenswerten, sondern in Faktorbegriffen. Und jedem Kostenrechner stehen beim WACC die Nackenhaare zu Berge...

Keine Bewertung des Faktoreinsatzes

Hauptproblem beim WACC ist, daß hier keine Bewertung des Kapitaleinsatzes stattfindet, sondern eine der Kapitalherkunft. Kapital ist aber der wichtigste Produktionsfaktor (weil man mit Kapital Boden, Arbeit und Information kaufen kann, aber nicht umgekehrt). Die kostenrechnerische Faktorbewertung findet am Ort des Faktoreinsatzes statt, also auf der Aktivseite – und nicht bei den Passiva, also der Mittelherkunft. WACC ist damit vielleicht eine Frage der Finanzierung (wie gesagt, das debattieren wir an dieser Stelle nicht), aber gewiß keine Methode der Kostenrechnung. Der WACC-Mischsatz hat daher in der Berechnung der kalkulatorischen Zinskosten nichts zu suchen.

Wer WACC in der Kostenrechnung verwendet, legt daher offenbar ferner den verbreiteten Irrtum zugrunde, man könne aus Eigen- oder aus Fremdkapital investieren. Das ist natürlich unsinnig. Man kann nur investieren, und die Faktorbewertung soll die Wirkung der Investition dokumentieren – was nichts mit der Herkunft der Mittel zu tun haben darf, weil das die Aussage der Investitionsbewertung verzerrt. Schon alleine von daher darf kein Fremdkapitalzins in der Kostenrechnung herumspringen.

Zinsaufwendungen und Zinskosten vermischt

Genau das ist aber bei der WACC-Kennziffer der Fall, denn hier werden Zinsaufwendungen zugrundegelegt, also Schuldzinsen. Das mag bei der Unternehmensbewertung sinnvoll sein, aber diese sind selbstverständlich keine Kosten (sondern neutrale Aufwendungen). Eingefleischte Definitionsmuffel, wie man sie oft in Geschäftsführeretagen findet mag es nicht stören, einander so artfremde Begriffe so munter miteinandner zu vermischen, und Wallstreet-Banker vielleicht auch nicht. Kostenrechner wollen aber eine Bewertung des Faktoreinsatzes (und nicht des Unternehmens) und sollten daher auch nicht den Fehler machen, bei der Berechnung des betriebsnotwendigen Vermögens irgendein Abzugskapital zu subtrahieren.

"Moderne" Mentalität?

Schließlich ist es zeitgeistig, in irgendwelchen Marktzinsen zu denken, aber die Finanzkrise hat demonstriert, wohin die rein pagatorische Denkweise führt. Der Kostenrechner ist altmodischer, weil er in Begriffen der gesellschaftlichen Nützlichkeit (und nicht der Verzinsung) denkt. Er sollte auch nicht einen Mischmasch-Marktzinssatz anwenden, sondern die Opportunitätskosten (für den Kapitaleinsatz, nicht die Kalitalherkunft) und das allgemeine Risiko (ebenfalls des Kapitaleinsatzes) beurteilen. Das geschieht nur und ausschließlich mit der Mindestrentabilität. Nicht die Marktzinsen gehen dabei in die Rechnung ein, sondern Opportunitäts- und allgemeine Risikodaten. "Wagnis und Gewinn" dürfen nie vermischt werden. In der Kostenrechnung erscheint das Wagnis als Kostenart, und in der dynamischen Investitionsrechnung als Vergleichszins bei der Kapitalwertrechnung. Die Kostensumme, oder der Kapitalwert, sind das Ergebnis der Rechnung. Erst der aus der Kapitalwertrechnung entwickelte interne Zins darf mit einem Marktzins verglichen werden. Erst das ist die richtige Reihenfolge!

Nicht nach-plappern, sondern nach-denken!

Nichts ist richtig, nur weil es viele machen. Alles, was man tut, sollte selbst überlegt und durch eigenständiges Denken begründet werden. Diese Grundmaxime jedes Handelns gilt auch in der Betriebswirtschaft. Methoden aus dem Bereich der Unternehmensbewertung (wo eine Marktzinsbeurteilung sinnvoll sein kann, weil Unternehmen vermarktet werden), dürfen nicht unkritisch auf Probleme der Faktorbewertung übertragen werden, denn der gesellschaftliche Faktoreinsatz ist kein Marktproblem, sondern eine Voraussetzung für Marktprobleme. Der Kostenrechner will das ökonomische Ergebnis seines Handelns bemessen. Das kann er, indem er die Faktornutzungen bewertet, und erst dann einen Marktvergleich vornimmt – und nicht andersherum einen Marktmischmaschzins schon zugrundelegt!

Links zum Thema: Beliebte Fehler in der Investitionsrechnung: »Finanzierung aus Eigenkapital« | Irrungen und Wirrungen der Kostenrechnung: warum Bankzinsen keine Kosten sind | Kalkulatorische Zinsrechnung: warum man das Abzugskapital nicht abziehen sollte | Zinstheorie: Grundgedanken zum Opportunitätszins | Rechnungswesen: warum die Kostenrechnung so altmodisch ist | Internes Rechnungswesen: Grundgedanken zur Risikodarstellung, oder der Unfug mit »Wagnis und Gewinn« (interne Links)(externer Link)

Literatur:
Miller, M. und Modigliani, F, "Corporate income taxes and the cost of capital: a correction", in: "American Economic Review", Jahrgang 48 (1963), pp. 261–297.
Zingel, Harry, "Kosten- und Leistungsrechnung", Weinheim 2008, ISBN 978-3-527-50388-9, Amazon.de | BOL | Buch.de.

Hinweise auf relevante Inhalte der BWL CD: [Lexikon]: "Kalkulatorische Kosten", "Kalkulatorische Zinsen", "Kapitalbindung, durchschnittliche", "Kosten", "WACC", "Zinskosten". [Manuskripte]: "Finanzierung Skript.pdf", "Formelsammlung der BWL.pdf", "Investition Finanzierung.pdf", "Investition Skript.pdf", "Lehrbuch der KLR.pdf". [Excel]: "Interner Zinsfuß (Grafik).xls", "Interner Zinsfuß (Näherung).xls", "Interner Zinsfuß.xls", "Kalk Kosten.xls", "Kostenvergleich Gewinnvergleich.xls", "Kritische Leistung.xls", "Maschinenrechnung.xls", "Maschinenvergleichsrechner.xls".
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